雅江水電工程如何撬動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)
來(lái)源：中國(guó)能源觀察 時(shí)間：2025-09-15 16:06
7月19日，雅魯藏布江下游水電工程（以下簡(jiǎn)稱“雅江水電工程”）正式啟動(dòng)。這個(gè)總投資1.2萬(wàn)億的超級(jí)工程，瞬間點(diǎn)燃了資本市場(chǎng)的熱情。7月21日周一，A股、港股一片紅火，水利、水泥建材、工程機(jī)械、鋼鐵、電機(jī)等板塊爆發(fā)，中國(guó)能建、中國(guó)電建、保利聯(lián)合、西藏天路、高爭(zhēng)民爆等多股漲停。
多家證券公司發(fā)布研報(bào)，對(duì)雅江水電工程帶動(dòng)的相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景、價(jià)值動(dòng)態(tài)進(jìn)行分析評(píng)估。中信證券、中信建投證券、中金公司、華泰證券、中國(guó)銀河證券、招商證券等多家頭部券商研報(bào)普遍認(rèn)為，作為國(guó)家“西電東送”戰(zhàn)略核心落子的雅江水電工程，將帶動(dòng)工程建設(shè)、設(shè)備制造、民爆、建材、電力輸送等產(chǎn)業(yè)鏈爆發(fā)式增長(zhǎng)，西藏的GDP也將被推上快車道。
據(jù)悉，雅江水電工程采取截彎取直、隧洞引水的開發(fā)方式，建設(shè)5座梯級(jí)電站，總投資約1.2萬(wàn)億元，裝機(jī)規(guī)模合計(jì)約6000萬(wàn)千瓦，是三峽電站裝機(jī)容量（2250萬(wàn)千瓦）的2.7倍，建成后每年可提供近3000億千瓦時(shí)清潔電力。這些清潔電力將通過(guò)特高壓線路，跨越3000千米輸送到華中、華東，用西藏的電點(diǎn)亮外灘的霓虹。
靜態(tài)綜合發(fā)電成本或較高，遠(yuǎn)期能實(shí)現(xiàn)綜合平衡
雅江水電工程項(xiàng)目靜態(tài)來(lái)看綜合發(fā)電成本或?qū)⑤^高，但綜合考慮投資拉動(dòng)效應(yīng)、配套新能源成本降低、電價(jià)市場(chǎng)化改革推進(jìn)等因素，動(dòng)態(tài)來(lái)看遠(yuǎn)期項(xiàng)目投產(chǎn)后有望實(shí)現(xiàn)綜合平衡，且電價(jià)更加市場(chǎng)化有利于其價(jià)值提升。
中信證券發(fā)布研報(bào)認(rèn)為，較高的單位造價(jià)和輸電成本或使得雅江水電工程靜態(tài)綜合發(fā)電成本處于較高水平。
項(xiàng)目造價(jià)方面，西藏地區(qū)移民成本較低，但復(fù)雜地質(zhì)條件和惡劣施工環(huán)境使得水電開發(fā)成本較高。參考瀾滄江上游西藏段如美電站單位造價(jià)2.2萬(wàn)元/千瓦，預(yù)計(jì)雅江水電工程單位造價(jià)將達(dá)到2.0萬(wàn)元/千瓦，較水電行業(yè)當(dāng)前平均建造成本1.4萬(wàn)元/千瓦（參考水規(guī)總院《中國(guó)可再生能源發(fā)展報(bào)告》）超出約40%。
輸電成本方面，雅江水電工程所發(fā)電力以外送消納為主，“西電東送”因輸電距離較遠(yuǎn)通常成本較高。例如白鶴灘電站特高壓工程輸電費(fèi)用達(dá)到0.08元/千瓦時(shí)；考慮到雅江水電工程外送至東部或南部沿海負(fù)荷中心的輸電距離更遠(yuǎn)、地質(zhì)條件更復(fù)雜，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目配套特高壓工程的輸電費(fèi)用或?qū)⒊^(guò)0.10元/千瓦時(shí)。
中信證券研報(bào)同時(shí)認(rèn)為，雖然按當(dāng)前情況測(cè)算雅江水電工程綜合發(fā)電成本較高，但遠(yuǎn)期項(xiàng)目能夠?qū)崿F(xiàn)收入與成本的平衡。一方面，消納端沿海地區(qū)的電價(jià)承受能力相對(duì)較高，疊加電價(jià)市場(chǎng)化改革正在積極推進(jìn)，長(zhǎng)期來(lái)看大水電上網(wǎng)電價(jià)仍有提升空間，而大型水電建設(shè)周期較長(zhǎng)帶來(lái)的優(yōu)化調(diào)節(jié)時(shí)間充裕；另一方面，雅江水電工程后續(xù)配套建設(shè)新能源或能降低綜合發(fā)電成本，疊加大型基建工程的綜合拉動(dòng)效應(yīng)，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目后續(xù)在核定電價(jià)時(shí)能夠平衡投資回報(bào)與落地省實(shí)際承受能力，從而獲取較好的電價(jià)水平，并確保投產(chǎn)后在電力市場(chǎng)化階段的競(jìng)爭(zhēng)性。
拉動(dòng)基建投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)
雅江水電工程體量大、周期長(zhǎng)、影響遠(yuǎn)，堪稱世紀(jì)工程，將拉動(dòng)基建投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
2024年我國(guó)廣義基建投資金額約14.1萬(wàn)億。中信建投證券發(fā)布研報(bào)透露，參照雅魯藏布江干流第一座大型水電站藏木水電站的建設(shè)進(jìn)度，預(yù)計(jì)雅江水電工程建設(shè)周期約10年，每年投入約1200億元，年均投資占比0.85%（以2024年基建總量為基礎(chǔ)），后期占比會(huì)逐年小幅降低，預(yù)計(jì)年均拉動(dòng)基建投資多增0.8%。
根據(jù)中國(guó)社會(huì)科學(xué)院財(cái)經(jīng)戰(zhàn)略研究院副研究員汪川的研究報(bào)告《政府基建投資的財(cái)政乘數(shù)：基于DSGE模型的分析》，基建投資不僅可以在短期中形成總需求刺激作用，也可以在長(zhǎng)期通過(guò)增加基建資本形成正的溢出效應(yīng)。其模擬的中性結(jié)果：基建投資的短期累計(jì)乘數(shù)明顯低于1，而長(zhǎng)期累計(jì)乘數(shù)在1.7倍左右。
中國(guó)財(cái)政科學(xué)研究院原院長(zhǎng)劉尚希曾表示：“刺激政策的乘數(shù)效應(yīng)越來(lái)越小——實(shí)際上，我們?cè)谡{(diào)研中發(fā)現(xiàn)，很多刺激政策的乘數(shù)效應(yīng)是小于1的。”
2024年，我國(guó)名義GDP規(guī)模約135萬(wàn)億元。由于短期基建投資乘數(shù)低于1，因此雅江水電工程年1200億元投資額對(duì)單年GDP的拉動(dòng)或不足0.09%；而取1.7倍的長(zhǎng)期乘數(shù)來(lái)看，則1.2萬(wàn)億的投資在10年內(nèi)共拉動(dòng)2.04萬(wàn)億GDP增量，平均后單年約拉動(dòng)0.15%。考慮到未來(lái)GDP規(guī)模將持續(xù)擴(kuò)張，分母變大，實(shí)際拉動(dòng)還將略低于前述測(cè)算結(jié)果。
基建相關(guān)企業(yè)迎重大利好
基建相關(guān)企業(yè)迎重大利好，尤其是水利水電建設(shè)企業(yè)。我國(guó)水電建設(shè)企業(yè)首推中國(guó)電建和中國(guó)能建。7月21日周一，中國(guó)電建、中國(guó)能建兩只股票開盤即漲停，且持續(xù)至收盤，以一字漲停表現(xiàn)被市場(chǎng)強(qiáng)烈看好。
據(jù)了解，中國(guó)電建作為水電建設(shè)龍頭，承擔(dān)國(guó)內(nèi)80%大型水電站設(shè)計(jì)及65%施工任務(wù)，預(yù)計(jì)主導(dǎo)雅江水電工程主體結(jié)構(gòu)施工。同時(shí)，中國(guó)電建參股西藏藏東南清潔能源公司（持股34%），將深度綁定項(xiàng)目長(zhǎng)期收益。其高原低溫混凝土工藝在零下10攝氏度環(huán)境下強(qiáng)度達(dá)標(biāo)率98%，曾完成藏木水電站等30余個(gè)高原項(xiàng)目。
項(xiàng)目主體工程（含大壩、隧洞、電站廠房等）投資約7800億元（占總投資額65%），都是中國(guó)電建的“絕對(duì)優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)”。據(jù)行業(yè)慣例及該公司以往重大項(xiàng)目占比（如白鶴灘水電站），有機(jī)構(gòu)保守預(yù)估其可獲得總投資的30%—40%，即潛在訂單規(guī)模3600億—4800億元，超過(guò)其2023年總營(yíng)收的一半。
中國(guó)能建作為水電工程領(lǐng)域的“國(guó)家隊(duì)”，將與中國(guó)電建共同承擔(dān)雅江水電工程主體施工任務(wù)。有機(jī)構(gòu)預(yù)估，該公司有望在項(xiàng)目中獲得約2007億元的直接訂單，這一規(guī)模相當(dāng)于其2024年全年新簽合同額（14088.8億元）的14.2%，將顯著拉動(dòng)其未來(lái)5—10年的營(yíng)收增長(zhǎng)。
水輪機(jī)設(shè)備訂單保守測(cè)算535億—954億元
雅江水電工程除基建體量大之外，作為水電機(jī)組核心的水輪機(jī)設(shè)備也至關(guān)重要——畢竟水輪機(jī)設(shè)備要經(jīng)受住世界最大河流落差的考驗(yàn)。國(guó)內(nèi)頭部水電設(shè)備制造商有東方電氣和哈爾濱電氣。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021—2024年兩家公司水電國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率在61%—94%之間，基本完成了國(guó)產(chǎn)替代。
中金公司研報(bào)指出，東方電氣常規(guī)水電市場(chǎng)占有率達(dá)45%，抽水蓄能市場(chǎng)占有率為41.6%，有望顯著受益。該公司目前正在開展高水頭大容量沖擊式水電機(jī)組研發(fā)，助力西藏清潔能源基地建設(shè)。
7月21日周一，A股東方電氣開盤漲停，港股東方電氣盤初一度漲超700%，隨后急速回落，最終漲超50%，市場(chǎng)表現(xiàn)突出。
華泰證券發(fā)布研報(bào)稱，雅江水電工程雖總投資超萬(wàn)億，但考慮到工程選址，推測(cè)其中設(shè)備占比不高。常規(guī)水電項(xiàng)目水輪機(jī)及附屬設(shè)備的單位價(jià)值大約在0.74—1.33元/瓦，考慮到雅江水電工程建設(shè)難度大、高水頭對(duì)水輪機(jī)要求高，保守假設(shè)單瓦設(shè)備價(jià)值高于平均水平20%，則工程相關(guān)訂單水輪機(jī)及附屬設(shè)備總量?jī)r(jià)值約535億—954億元，是東方電氣與哈爾濱電氣兩家企業(yè)2024年水電訂單的5.5—11.4倍。參照經(jīng)驗(yàn)，雅江水電工程工期至少10年，推測(cè)投產(chǎn)時(shí)間在2035—2040年，設(shè)備招標(biāo)可能在2030年前后。2030年后，潛在的雅江水電工程或可貢獻(xiàn)平均10—15吉瓦/年（60吉瓦，5年設(shè)備交付周期），有效保障東方電氣與哈爾濱電氣2030年后產(chǎn)能利用率。
作為水輪機(jī)行業(yè)雙龍頭，東方電氣與哈爾濱電氣2024年毛利潤(rùn)中水電業(yè)務(wù)占比分別為5%和11%，抽水蓄能在手訂單保障了2025年至2030年的高速增長(zhǎng)?？紤]到兩家公司H股市值均小于2024年底在手凈現(xiàn)金，A股東方電氣市值也僅高于凈現(xiàn)金120億元（2024年剔除財(cái)務(wù)公司金融業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流96億元），華泰證券研報(bào)認(rèn)為當(dāng)前估值或反映了市場(chǎng)對(duì)訂單可持續(xù)性的過(guò)度擔(dān)憂。
有力推動(dòng)地區(qū)發(fā)展
雅江水電工程1.2萬(wàn)億總投資，約為2024年我國(guó)全年水利投資的88.7%，是西藏年總投資金額的6倍，對(duì)拉動(dòng)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有重大意義。7月20日，16家央企簽訂75個(gè)援藏產(chǎn)業(yè)投資協(xié)議，總投資額3175億元。
中國(guó)銀河證券發(fā)布研報(bào)認(rèn)為，雅江水電工程混凝土需求將成為推動(dòng)西藏地區(qū)水泥發(fā)展新契機(jī)。
參考三峽大壩1600多萬(wàn)立方米的混凝土澆筑量，預(yù)計(jì)雅江水電工程項(xiàng)目混凝土總用量超4000萬(wàn)立方米，對(duì)應(yīng)水泥總用量約1600多萬(wàn)噸，每年水泥需求超100萬(wàn)噸，占近五年西藏地區(qū)水泥年平均產(chǎn)量的約10%。隨著工程持續(xù)推進(jìn)，尤其是進(jìn)入水庫(kù)大壩等主體施工階段，水泥需求將顯著增長(zhǎng)，直接帶動(dòng)西藏地區(qū)水泥行業(yè)銷售上揚(yáng)，推動(dòng)區(qū)域水泥行業(yè)及企業(yè)迎來(lái)新的發(fā)展契機(jī)。
受運(yùn)輸半徑限制，西南區(qū)域水泥龍頭企業(yè)均有望受益。因水泥“短腿”屬性，陸上運(yùn)輸半徑通常不超過(guò)300公里，雅江水電工程將利好西南區(qū)域市場(chǎng)布局較完善的水泥企業(yè)。西藏天路是西藏本地水泥龍頭，2024年該公司西藏區(qū)域營(yíng)業(yè)收入占比83.43%，水泥產(chǎn)量393.69萬(wàn)噸，西藏地區(qū)市場(chǎng)占有率（按產(chǎn)量統(tǒng)計(jì)）近30%。隨著工程的推進(jìn)，西藏天路作為本地水泥國(guó)企，有望憑借地理優(yōu)勢(shì)及當(dāng)?shù)禺a(chǎn)能布局優(yōu)勢(shì)，主導(dǎo)該工程的水泥供應(yīng)。此外，西藏本地整體水泥產(chǎn)能有限，工程高峰期可能需要從川渝地區(qū)調(diào)運(yùn)水泥，在西南區(qū)域布局較完善的華新水泥、海螺水泥有望受益。
惠及多種行業(yè)
雅江水電工程施工難度大，主要采用地下工程建設(shè)。而地下工程、水電大壩建設(shè)必然涉及民爆行業(yè)，該行業(yè)有望獲得超預(yù)期訂單。
招商證券研報(bào)透露，民爆行業(yè)產(chǎn)能規(guī)模受到嚴(yán)格控制。民爆行業(yè)包括民爆產(chǎn)品和爆破服務(wù)，其中產(chǎn)品中又包括工業(yè)炸藥、工業(yè)雷管和工業(yè)索類。其下游主要用于礦山開采、煤炭開采、道路建設(shè)、水利水電等領(lǐng)域。我國(guó)工業(yè)炸藥產(chǎn)能受政策嚴(yán)格約束，原則上不再新批產(chǎn)能，因此行業(yè)進(jìn)入門檻較高，屬于存量競(jìng)爭(zhēng)，2024年我國(guó)工業(yè)炸藥產(chǎn)量約為449萬(wàn)噸。行業(yè)內(nèi)許可工業(yè)炸藥產(chǎn)能排名靠前的企業(yè)主要有：江南化工（77萬(wàn)噸）、廣東宏大（70萬(wàn)噸）、易普力（57萬(wàn)噸）、保利聯(lián)合（46萬(wàn)噸）、雅化集團(tuán)（26萬(wàn)噸）、凱龍股份（23萬(wàn)噸）、國(guó)泰集團(tuán)（17萬(wàn)噸）、雪峰科技（12萬(wàn)噸）等。
工程采用截彎取直、隧洞引水的開發(fā)方式，需大量掘進(jìn)設(shè)備（如盾構(gòu)機(jī)）、起重機(jī)、混凝土攪拌設(shè)備等。鐵建重工、中鐵工業(yè)的隧道掘進(jìn)機(jī)（TBM）訂單將直接受益，單臺(tái)TBM價(jià)格約1億—2億元，按10條隧洞、每條需3臺(tái)設(shè)備計(jì)算，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)30億—60億元。三一重工、柳工的電動(dòng)挖掘機(jī)、自卸車等設(shè)備已在開工儀式現(xiàn)場(chǎng)投入使用，預(yù)計(jì)未來(lái)5年工程機(jī)械采購(gòu)需求超200億元，年均拉動(dòng)相關(guān)企業(yè)營(yíng)收增長(zhǎng)5%—8%。
雅江水電工程電力以外送為主，需通過(guò)特高壓線路將清潔電力輸送至東部負(fù)荷中心。根據(jù)規(guī)劃，到2050年將形成10條以上全清潔能源外送特高壓通道，年外送電量超5000億千瓦時(shí)。未來(lái)隨著更多特高壓項(xiàng)目落地，特變電工、國(guó)電南瑞、平高電氣等龍頭企業(yè)的訂單將持續(xù)增長(zhǎng)。特變電工的變壓器產(chǎn)品在特高壓領(lǐng)域市場(chǎng)占有率長(zhǎng)期保持35%左右，近期股價(jià)已反映市場(chǎng)對(duì)訂單可持續(xù)性的樂(lè)觀預(yù)期。（楊苗苗）
責(zé)任編輯：于彤彤
