馮永晟：重新審視中長期“實物”vs“財務(wù)”之爭
來源：電聯(lián)新媒 時間：2026-01-21 15:45
現(xiàn)貨與中長期市場的銜接問題，已成為行業(yè)內(nèi)外爭論的關(guān)鍵焦點，直接影響市場整體運行效能。這篇文章的核心是探討如何讓電力市場的“遠期合同”與“現(xiàn)貨市場”協(xié)同工作，以實現(xiàn)高效運行。
電力計劃需要提前安排，但成本和價格實時變化，在理想狀態(tài)下，遠期合同價格應(yīng)趨近現(xiàn)貨價格（即“價格收斂”），這樣買賣雙方都公平。若收斂機制不健全，交易雙方錨定的定價基準不一致，必然導(dǎo)致一方總吃虧，市場效率低下。令供求雙方都滿意的關(guān)鍵在于增強“流動性”，使市場主體像在參與現(xiàn)貨交易一樣去開展遠期交易——這正是現(xiàn)貨之于市場體系的核心作用。
傳統(tǒng)“實物合同”的問題在于，難以靈活調(diào)整。當預(yù)期與實時情況不符時，自然產(chǎn)生巨大偏差和利益沖突。
文章指出，“財務(wù)合同”的引入并非替代“實物合同”，而是著眼于流動能力，或者信號傳遞能力不足。推動實物合同交易的措施，在中國現(xiàn)貨設(shè)計下，是存在能力上限的。兩者可實現(xiàn)功能互補：實物合同保障物理安全（保供），功能可向容量承諾保障轉(zhuǎn)變；財務(wù)合同發(fā)現(xiàn)價格（提效），要將真實的系統(tǒng)價值信號傳遞給每個交易決策。
中國在大量實物合同基礎(chǔ)上建設(shè)現(xiàn)貨市場，導(dǎo)致現(xiàn)貨市場功能釋放仍然受限，主要淪為合同“考核”工具。當前政策同時強調(diào)合同“剛性執(zhí)行”和“響應(yīng)現(xiàn)貨價格”，已經(jīng)形成沖突與扭曲。有趣的是，為支持新能源入市引入的、與現(xiàn)貨市場共存的“機制電價”政策，本質(zhì)是一種財務(wù)合同，或為提升市場流動性、理順市場關(guān)系開辟了新路徑。
在集中式電力市場的制度設(shè)計中，現(xiàn)貨市場與遠期市場的協(xié)同關(guān)系是市場有效運行的核心。本文旨在構(gòu)建一個系統(tǒng)的理論框架，用以闡釋在已建立全電量優(yōu)化實時市場的背景下，市場有效性的深刻內(nèi)涵、實現(xiàn)條件與內(nèi)在機制。在此框架基礎(chǔ)上，我們重新審視電力市場中長期存在的“實物交割”與“財務(wù)交割”之爭。分析表明，這場爭論的本質(zhì)遠非簡單的合約形式選擇，而是關(guān)于市場效率分配、流動性供給的深層制度博弈。通過本文的梳理，以期為電力市場結(jié)構(gòu)的完整性提供一個更為清晰和堅實的理論基礎(chǔ)。
遠期交易與現(xiàn)貨交易關(guān)系
市場體系有效的價格特征
一個高效運行的電力市場體系應(yīng)該表現(xiàn)出什么樣的電價特征？由于實時市場是成本實現(xiàn)、電價發(fā)現(xiàn)的唯一市場場所，因此無論是發(fā)電商，還是用戶，在簽訂遠期合同時，都會以預(yù)期的成本和電價水平作為決策依據(jù)。而集中優(yōu)化的現(xiàn)貨市場之所以會具備高效率，最主要的原因并非它是一個優(yōu)化計算的結(jié)果，而在于現(xiàn)貨市場與其他市場體系的功能配合——這是由電力交易的特殊性決定的（成本、價格實時確定，但買賣關(guān)系要提前定好）——有效的實時市場要能讓市場主體像在參與現(xiàn)貨競爭一樣，去參與遠期交易競爭并簽訂遠期合同。如果市場主體能像參與現(xiàn)貨市場一樣去尋求遠期交易機會，那么所帶來的結(jié)果，就是遠期電價收斂于現(xiàn)貨電價。相應(yīng)地，遠期電價與現(xiàn)貨電價之間的收斂關(guān)系，就成為電力市場體系高效運行的一個最基本標志。
價格不收斂意味著市場低效
問題的復(fù)雜性在于，如果市場主體能做到像參與現(xiàn)貨市場一樣尋求遠期交易機會，那么就一定能夠保證現(xiàn)貨市場價格實現(xiàn)預(yù)期水平嗎？很遺憾，答案是否定的?，F(xiàn)實是，現(xiàn)貨價格和遠期價格并不必然收斂。但對這個不收斂首先要做出一些必要的區(qū)分。
有一種價格不收斂是對風險偏好等市場結(jié)構(gòu)性因素的反映。比如，當大部分用戶都是風險厭惡型時，遠期合同價格會系統(tǒng)性地高于現(xiàn)貨價格，但這與理論上的價格收斂并不沖突，可以視為一種擴展的價格收斂版本。
另一種價格不收斂則是對市場體系健全程度的反映。具體來說，市場供求主體之間能夠充分地尋求和實現(xiàn)遠期交易機會嗎？很明顯，市場的厚度、流動性均會制約交易機會的發(fā)現(xiàn)，也會制約交易機會的實現(xiàn)。實際上，簽遠期合同會對市場主體的預(yù)測能力和精度均提出很高要求，但再厲害的預(yù)測也不及短期變化迅猛，而且用戶為參與交易所能付出的成本和精力畢竟有限（沒有哪個用戶會為用電而24小時盯盤分析）。
實際上，供求主體所能實際簽訂的具有發(fā)電承諾的合同（注意，這里使用了實物合同的更準確版本），在簽訂之時就已經(jīng)注定大概率偏離實時市場結(jié)果，而且這種偏離還可能很巨大、很常態(tài)。這也就意味著，這個市場的運行效率會很低，因為發(fā)電商的收入、用戶的電費均偏離了現(xiàn)貨市場所決定的最優(yōu)配置結(jié)果——更重要地，這意味著，發(fā)電商和用戶兩方中，必然有一方會不滿意！
但市場不是應(yīng)該讓大家都滿意，帶來社會福利最大化嗎？答案當然是肯定的！因此我們要問，一種讓供求雙方都滿意的結(jié)果應(yīng)該是什么樣的？答案是設(shè)法讓遠期價格收斂于現(xiàn)貨價格。這很容易理解，如果遠期價格真的收斂于現(xiàn)貨價格，那么對雙方而言，誰也不會覺得占了對方的便宜，同時誰也不會覺得吃了虧——大家好才是真的好！
合同流動性是價格收斂的必要條件
價格收斂要怎么實現(xiàn)？解決的關(guān)鍵就在于提升合同市場的流動性。提升合同市場的流動性，有兩個選項，一是增加實物合同的交易機會，但這終究面臨上限，正如后面將要論述的，我們難以將現(xiàn)有中長期的遠期交易推到日前，至多到兩日前；二是提供財務(wù)合同的交易機會。
這就出現(xiàn)了所謂的純財務(wù)合同交易，即只算錢，沒有交割責任的合同。最基本的當然是由市場主體之間簽訂，但這只是初級形式，更成熟的形式是專業(yè)的人做專業(yè)的事，并因?qū)I(yè)服務(wù)而受益（當然也要承擔風險），這便是純交易商出現(xiàn)的基本邏輯。由于供求主體面臨很大的價格波動風險，但是自身消化能力又十分有限，還要承擔交易成本。因此，規(guī)避風險、穩(wěn)定預(yù)期成為市場主體的一種內(nèi)生需求。純交易商的作用恰恰在于滿足這種需求。
具體來說，它們通過高流動性的產(chǎn)品設(shè)計（無發(fā)電承諾的財務(wù)合同），去尋求并實現(xiàn)潛在的交易機會，這種交易并不會改變具有發(fā)電承諾的合同，但卻會通過“套利”而實現(xiàn)遠期價格與現(xiàn)貨價格的收斂——這樣帶來的結(jié)果就是，遠期合同所簽訂的價格真的收斂于現(xiàn)貨價格；進而意味著，集中優(yōu)化的現(xiàn)貨市場真正地發(fā)揮了引導(dǎo)供求的作用，不僅限于實時，而且拓展到遠期交易的預(yù)期實現(xiàn)。
但這種純財務(wù)合同交易的邏輯，并不能簡單地認為中長期交易要從實物化轉(zhuǎn)化為金融化。如前所述，有效的實時市場要能讓市場主體像在參與現(xiàn)貨競爭一樣，去參與遠期交易競爭并簽訂遠期合同——這一點并沒有限制遠期合同的性質(zhì)。問題在于單純依靠實物合同的流動性，是難以實現(xiàn)這一目標的，所以才要尋求流動性更高的財務(wù)合同。因此，適應(yīng)全電量優(yōu)化現(xiàn)貨市場的遠期市場的建設(shè)重點，是要設(shè)法提升合同市場所欠缺的流動性。
相應(yīng)地，在提升的過程中，我們也并非取消實物合同（實物合同本身具備財務(wù)屬性，只是交割要求制約了其流動性），而是實物合同的流動性差，才需要提供能夠彌補其流動性不足的財務(wù)合同。
重新審視“實物”vs“財務(wù)”之爭
上面梳理了集中優(yōu)化現(xiàn)貨市場下，市場發(fā)揮作用的基本邏輯，通過基于純財務(wù)合同的套利機制，集中優(yōu)化現(xiàn)貨市場能夠有效傳遞價格信號，引導(dǎo)遠期合同市場的行為。遺憾的是，這種邏輯似乎尚未被國內(nèi)電力市場建設(shè)的決策者和研究者所理解，很多爭論仍陷于“實物”vs“財務(wù)”的二元之爭。
這種爭論有無意義呢？當然有，但要限定討論的場景。在比較市場模式時，這種比較是沒有問題的——歐洲的雙邊交易模式就是基于實物合同的嚴格執(zhí)行來構(gòu)建的，而美國的電力庫模式則是基于實時市場通過財務(wù)合同（引導(dǎo)價格收斂）來構(gòu)建遠期交易的。
而如果理解了前面提供的邏輯，那么就會明白，現(xiàn)貨市場模式已定，需要增強市場體系的功能，這個爭論實際上并非關(guān)于將實物轉(zhuǎn)為財務(wù)，還是只堅持實物；但如果沒有理解上述邏輯，那么這個爭論就容易使集中優(yōu)化現(xiàn)貨市場一定要將實物合同轉(zhuǎn)化為財務(wù)合同，并出現(xiàn)所謂結(jié)算方式的偏好。其實，我們應(yīng)該追求的理想狀態(tài)是兩種結(jié)算方式的等價性；如果兩種結(jié)算方式不等價，那么就意味著市場效率正被扭曲！
可以看到，歐洲同樣有規(guī)避風險的純財務(wù)或金融合同，美國同樣有承諾發(fā)電的實物合同。實際上，既然實物合同需要結(jié)算，就天然地具備了財務(wù)合同功能，只是這個功能在不同市場環(huán)境下，完善性有所不同。在假設(shè)的完美無摩擦市場（完美預(yù)測、零交易成本）中，實物合同可以承擔純財務(wù)合同的全部功能，相應(yīng)地，既可以采用雙結(jié)算的偏差結(jié)算，也可以直接簽差價合同，也就沒有必要顯性區(qū)分實物和財務(wù)；但在有摩擦的市場中，實物合同的財務(wù)功能則具有了放大的必要性，因為發(fā)電承諾流轉(zhuǎn)并不方便，所以才需要強化財務(wù)功能，并專門設(shè)計能滿足流動性要求的純財務(wù)合同。
當然，無摩擦只存在于理論當中，現(xiàn)實市場必然摩擦重重，所以我們才希望能夠通過機制設(shè)計來減少摩擦，并向著無摩擦的方向努力。也正是在這種努力中，我們才需要重新審視“實物”vs“財務(wù)”之爭——這種爭論已不能再停留在市場模式選擇層面了，而需要從“功能”視角更深層次地理解“實物”vs“財務(wù)”的功能。
在現(xiàn)貨市場模式已定的前提下，“實物”與“財務(wù)”并不是非此即彼的互斥，而是在功能上實現(xiàn)互補。實際上，中國的電力市場建設(shè)之路，既非歐洲式，也非美國式，而是具有中國特色。中國是在具有大量實物合同之后才建立了現(xiàn)貨市場。相應(yīng)地，發(fā)揮現(xiàn)貨市場的功能面臨著更大的挑戰(zhàn)，但同時，也蘊含著走出一條新路徑的可能。
遺憾的是，這一點很多人似乎尚未充分理解。我們需要做的是：第一，為服務(wù)于提升市場運行效率的“套利”正名。合理的套利是集中式現(xiàn)貨市場有效發(fā)揮作用的內(nèi)在要求。比如，無論期貨還是虛擬報價等，均是一種套利機制，或者說，就是一種價格收斂機制（這就避免“套利”在中文語境下的天然貶義），只不過通常它們以避險工具的名義出現(xiàn)。而我們需要抑制的僅僅是濫用市場勢力帶來的不當套利。
第二，我們不是用財務(wù)合同取代實物合同，也不是將遠期交易從實物轉(zhuǎn)向財務(wù)、從物理轉(zhuǎn)向金融，而是用財務(wù)合同去彌補實物合同所無法完成的任務(wù)——實現(xiàn)集中式現(xiàn)貨下的價格收斂。實際上，如果遠期完全財務(wù)化，那么由于財務(wù)合同對發(fā)電承諾是缺乏保障能力的，從而出現(xiàn)一種似曾相識的情景——沒錯，美國加州危機前的情景。在一個具備充分流動性的遠期市場中，完全能夠容納高比例實物合同簽約要求的，從而又出現(xiàn)了一種有點面熟的模式——沒錯，雙邊式的容量市場。但我們是否要走向這一種，那也未必，這里只是強調(diào)，兩種合同都有其作用，它們并非互斥，而可以共存。
中國電力市場建設(shè)特征剖析
中國中長期交易的基本特征
我國電力市場建設(shè)的第一步是放開傳統(tǒng)集中實施的電量計劃，并相應(yīng)地先于現(xiàn)貨市場建立起中長期交易市場。中長期交易市場是將原本由中央計劃統(tǒng)一制定的發(fā)電計劃，改為由市場主體自主尋求交易機會，并承擔相應(yīng)的風險和責任。這個變化的阻力其實并不大，對調(diào)度而言，僅僅是拿到手中的計劃數(shù)據(jù)有所變化；對計劃制定者而言，這是對其壓力的緩解；對用戶而言，則擁有了一個降低用電成本的新渠道。為配合中長期交易市場，推進了售電側(cè)放開，并成立了專門的電力交易機構(gòu)等。
從形式上看，中長期交易市場的建立，類似歐洲的雙邊交易，這也使一些觀點主張通過中長期交易走向歐洲的雙邊交易模式。但現(xiàn)實可能性卻并不高。我國的中長期交易只是將電量平衡與電力平衡做出拆分，電量平衡分散化處理，但電力平衡仍由調(diào)度集中管理。也就是說，中長期交易至多做到了電量計劃的放開，但并沒有放給市場主體以更大的調(diào)度自主權(quán)，但雙邊交易模式的內(nèi)核其實在于自調(diào)度。走向自調(diào)度，在中國的制度背景和歷史路徑下，很難實現(xiàn)。
我們的中長期交易來自大一統(tǒng)的集中調(diào)度體制，放開電量交易并不難，難在將集中調(diào)度權(quán)相應(yīng)地下放給市場主體。因為除交易成本外，改革風險也極高。即便對市場化的主體而言，自調(diào)度也意味著調(diào)度能力和風險應(yīng)對能力要與改革進度匹配，而這幾乎不可能。這一點實際與歐洲完全不同。歐洲總體上在市場化之前就是非常分散的自調(diào)度體制，其市場化改革正是基于這一特點，才構(gòu)建起協(xié)調(diào)不同主體自調(diào)度關(guān)系的交易制度。換句話說，市場化交易讓原本獨立的自調(diào)度能夠更有效率地實現(xiàn)——但中國不具備這一條件。
所以，中國的中長期交易，僅能走到“電量分散決策+統(tǒng)一集中調(diào)度”組合的階段，讓電量配置的效率在有限空間內(nèi)更高一些。但無論如何，電量計劃的分散制定形成了許多中長期合同，這些合同總是要執(zhí)行的。這一點與歐洲類似，即合同表現(xiàn)為具有交割責任的實物合同。但合同是否需要交割并非問題的關(guān)鍵，關(guān)鍵在于，合同執(zhí)行總會出現(xiàn)偏差，偏差要怎么處理？
在歐洲的雙邊交易模式下，合同執(zhí)行的偏差由合同方承擔；系統(tǒng)運營機構(gòu)僅提供“平衡”這一特殊類型的服務(wù)，即通過運營（不）平衡市場機制來解決合同不平衡的問題。合同偏差均通過參與平衡市場來平衡。歐洲之所以能采取這種模式，根本上還是在于自調(diào)度。由于自調(diào)度，雙邊交易模式才表現(xiàn)出“隨心所欲、自擔后果”的直觀特征。當然，最重要的是，這種模式在電力供求雙方與系統(tǒng)和市場運營機構(gòu)之間，明確了非常清晰的權(quán)責關(guān)系。
但中國的調(diào)度長期以來就不是一個實物合同頭寸的平衡角色，而是電力平衡的完全責任者。如果允許市場充分自主地根據(jù)預(yù)期判斷調(diào)整合同，那么調(diào)度是應(yīng)付不來的，從政府角度，潛在的變革風險也可能極大。因此，即便中國形式上形成了許多分散的實物合同，但制度及其沿革也決定了基本上沒有可能走向雙邊交易模式。
中長期交易與調(diào)度的關(guān)系分析
我國的中長期交易本質(zhì)上是集中調(diào)度下的雙邊交易，改變的只是計劃形成方式，而沒有改變計劃執(zhí)行方式。即便電量計劃不統(tǒng)一制定，但調(diào)度執(zhí)行時必須確保分散的中長期合同盡可能地以“齊步走”的方式“走向”調(diào)度時段。這種方式也對合同執(zhí)行的確定性提出了更高的要求。某種意義上，供求雙方只簽一份合同然后執(zhí)行，對調(diào)度而言是最方便的——相比于傳統(tǒng)的計劃執(zhí)行，確實性基本不變，只是改變了數(shù)字分配。
不過，中長期交易之所以稱之為“市場”，畢竟要讓市場主體有選擇權(quán)，但電力商品的特殊性又決定了，誰也難以通過提前一年的一錘子買賣而鎖定所有收益和風險——相應(yīng)地，市場不斷表達出完善中長期交易品種、增加交易頻次的需求。
中長期交易體系的豐富，產(chǎn)生了兩方面的影響。一方面，合同數(shù)量增加給市場主體以更大選擇空間。這在技術(shù)層面上并不會帶來太大難度，無非是增加了齊步走隊列的數(shù)量。另一方面，交易體系的豐富存在一個制度極限。中長期交易無法走向更短的交易時段，比如日前和日內(nèi)，因為一旦邁向日前和日內(nèi)，就會直接沖擊合同執(zhí)行和調(diào)度方式——中長期交易原本就是定位于改變電量計劃形成方式，而非計劃執(zhí)行和集中調(diào)度方式。
中長期合同的結(jié)算與考核
無論如何，中長期交易形成了許多分散的實物合同，合同偏差總是存在，電力平衡雖由集中調(diào)度負責，但合同偏差的經(jīng)濟責任仍需要通過一種方式解決。這種方式只能沿用傳統(tǒng)計劃電量的辦法——考核。當然，歐洲雙邊交易模式下的平衡市場也可視為一種“考核”，只不過這種考核是由平衡資源確定的平衡價格作為標準，是一種市場化考核。而我們的考核總體上沿用了傳統(tǒng)的考核，變化在于，原來考核的是電廠對集中實施并下發(fā)的發(fā)電計劃的執(zhí)行情況，現(xiàn)在考核的是電廠自主制定的發(fā)電計劃的執(zhí)行情況。
考核的目標是什么？在現(xiàn)貨市場建立之前，是要讓中長期合同能夠盡可能整齊地“走過”調(diào)度時段。如果走得不齊，那么就要受到懲罰。由于市場主體參與中長期交易的選項相對有限，他們在面對偏差考核時，有可能是在既有條件下已經(jīng)做到最好時卻仍要面對懲罰?；蛘哒f，合同偏差的很大一部分原因在于事前缺乏充分的合同調(diào)整機會，特別是當臨近調(diào)度時段時，當市場主體更加清楚供求形勢時，卻發(fā)現(xiàn)沒有調(diào)整可能。這與歐洲不同。盡管從統(tǒng)計數(shù)據(jù)上看，歐洲很多市場的日前和日內(nèi)交易量占比并非最高，但關(guān)鍵在于，恰恰是因為日前和日內(nèi)提供了交易機會，才使得更遠期交易能夠以更高的確定性、更大量地簽訂。實際上，雙邊交易模式下的短期與遠期的價格關(guān)系同樣存在。
也正是意識到，即便偏差原因僅來自市場主體，板子也不能全打在他們身上。所以可以看到，我們的中長期交易政策存在很多針對結(jié)算的折中處理，比如，“寬容”地設(shè)置免考核區(qū)間，事后“找補”中長期合同執(zhí)行，像上下調(diào)電量計算和結(jié)算方式，等等。也就是說，我們沒有既提供充足的合同調(diào)整機會，也沒有讓渡調(diào)度權(quán)力，因此，各類中長期合同的結(jié)算和考核是服務(wù)于調(diào)度的，當然是以安全的名義。
中長期與現(xiàn)貨市場：功能銜接的挑戰(zhàn)
在建立現(xiàn)貨市場之后，會出現(xiàn)什么變化？這時，合同偏差仍要受到考核，但開始嘗試將現(xiàn)貨市場價格作為考核依據(jù)，當然，有些地方為了體現(xiàn)對合同剛性的“尊重”而施加一些調(diào)整系數(shù)，比如對發(fā)電商而言，欠發(fā)的要貴買、超發(fā)的要賤賣；對用戶而言，欠用的要賤賣、超用的要貴買。
這種“實物合同+集中式現(xiàn)貨市場”的組合可行嗎？理論上是可行的，但是合理性欠佳。其背后的邏輯是將懲罰標準與現(xiàn)貨市場價格掛鉤，用現(xiàn)貨價格或者經(jīng)過調(diào)整的現(xiàn)貨價格作為結(jié)算偏差的不平衡價格——這樣實際上嚴重弱化了集中式現(xiàn)貨市場的優(yōu)勢。
第一，偏差按實時市場價格結(jié)算，本身并沒問題，問題在于當遠期價格與現(xiàn)貨價格不收斂時，這種結(jié)算方式一定造成供需雙方中的一方利益受損。這一點與接下來兩點緊密相連！由于雙方中一定有一方不滿意，不是電廠覺得沒有賺到本應(yīng)賺到的錢，就是用戶覺得多付了本應(yīng)不該付的錢——從而意味著，這種結(jié)算是在“固化”市場主體的風險。為了應(yīng)對風險固化，才出現(xiàn)了各種事后調(diào)整。
第二，由于風險固化，而事前調(diào)整手段有限，所以很多市場普遍設(shè)立免考核范圍，有的范圍還很大。表面上看，這是對市場主體的照顧，但實際上，這種照顧恰恰是在掩蓋現(xiàn)貨市場與遠期市場難以實現(xiàn)功能銜接的現(xiàn)實。只要不是因為系統(tǒng)原因造成的偏差，所有偏差都應(yīng)接受來自市場的考核——只能說，現(xiàn)在的市場還遠不完善。
第三，設(shè)立超額收益回收/返還機制，比如，當現(xiàn)貨市場價格很高時，政策規(guī)定要回收發(fā)電企業(yè)超發(fā)一定比例以上的超額收益。從現(xiàn)貨市場有效運行角度看，這一機制令人非常疑惑——因為現(xiàn)貨市場的量、價決定，在理論上最有效率，有效率的收益為什么要回收？當然，市場設(shè)計者提出了一個看似合理的理由：防止市場主體利用中長期與現(xiàn)貨市場價格差異，故意偏離合約進行不當套利（來自前期試點中的一些事件）。
但在理解前面所述的現(xiàn)貨市場發(fā)揮作用的真正邏輯之后，很容易看出這個理由的問題所在。當現(xiàn)貨價格較高時，高到什么程度算不合理？如果是正常供求水平的高價，這難道沒有可能是對現(xiàn)貨價格的合理響應(yīng)嗎？如果價格確實畸高，那么這也應(yīng)該由抑制市場勢力的監(jiān)管政策來處理，需要嵌入到常規(guī)的市場結(jié)算規(guī)則中嗎？如果不做這種區(qū)分，那么本質(zhì)上就是在用針對濫用市場勢力的處理方法來抑制市場主體對現(xiàn)貨市場的正常響應(yīng)，根本上是在損害現(xiàn)貨市場引導(dǎo)供求的作用。
而且，事后強行地改變現(xiàn)貨市場實際收益，也不是實現(xiàn)遠期與現(xiàn)貨價格收斂的正確方式。通過事后收益調(diào)整來實現(xiàn)價格收斂，沒有這種可能！然而我們現(xiàn)在卻因為市場主體積極響應(yīng)現(xiàn)貨價格而懲罰他們，這與設(shè)立現(xiàn)貨市場的初衷相悖。
歸根結(jié)底，最關(guān)鍵的抉擇在于，“堅持合約執(zhí)行”與“響應(yīng)現(xiàn)貨價格”，我們應(yīng)該更尊重哪個？正如前面所分析的，設(shè)立全電量優(yōu)化的現(xiàn)貨市場之后，我們希望市場主體能對現(xiàn)貨價格做出響應(yīng)（否則要現(xiàn)貨市場干嘛？）。如果市場主體為響應(yīng)現(xiàn)貨價格而偏離合約，那么這實際上應(yīng)該得到鼓勵；盡管實時偏離了合約，但對市場主體而言，這是其遠期交易策略的問題，需要調(diào)整今后的遠期交易策略——而這恰恰構(gòu)成了現(xiàn)貨到遠期的引導(dǎo)作用傳遞?，F(xiàn)在的做法則完全切斷了現(xiàn)貨指引遠期交易的渠道。
現(xiàn)在的中長期交易還面臨一個指令性的強制簽約要求。在強制簽約要求下，有幾個市場主體能夠保證所簽到的合約就是它們最想簽的？在這種情況下，還要被考核，無疑是戴著腳鐐舞蹈。當然，有觀點主張，強制簽約要求是為了強化中長期合同的“保供”功能。那么現(xiàn)在要問一個問題，低效率的保供與高效率的保供，哪個更優(yōu)呢？
實際上，認為現(xiàn)在的方式是為了保供，無非是看重能夠較早地、較高確定性地穩(wěn)定發(fā)電承諾——但這與強化現(xiàn)貨市場價格信號的作用矛盾嗎？很多人簡單地認為，中間是存在矛盾的。這種認識的根源，一是囿于對不同市場模式下遠期與現(xiàn)貨市場關(guān)系認識的簡單化；二是對國外經(jīng)驗借鑒的簡單化。
但實際上，這種沖突是想象出來的。在增強現(xiàn)貨市場與遠期市場的價格收斂之后，強制簽約比例竟然能夠繼續(xù)存在！不要驚訝，這是事實。只不過這時的實物合同的交割屬性與財務(wù)屬性實現(xiàn)了分離，實物合同仍能提供較高確定性的、面向調(diào)度時段的發(fā)電承諾，但合同中確定的價格卻不一定要作為它實際的遠期價格，它可以根據(jù)對現(xiàn)貨市場供求的預(yù)期，不斷調(diào)整對沖頭寸，從而改變其實際遠期價格——這個過程，同樣是現(xiàn)貨指引遠期交易的作用體現(xiàn)。
在一個流動性充分高的市場環(huán)境下，可以容納各種類型的合同。我們現(xiàn)在的問題是，我們本無法走向一個雙邊交易模式的市場體系，但卻仍堅守雙邊交易模式下的實物合同執(zhí)行。堅守也沒有問題，但要在堅守的同時，放大集中式現(xiàn)貨市場的作用。放大集中式現(xiàn)貨市場的作用，就要增強遠期市場流動性，但市場流動性的增強，并非擴大實物合同交易機會所能充分創(chuàng)造的。要改變這種情況，并非將實物合同轉(zhuǎn)變?yōu)樨攧?wù)合同，而是應(yīng)注意到實物合同原本就具有財務(wù)屬性，我們現(xiàn)在需要針對財務(wù)屬性，進行功能的補充增強。
遠期合同體系構(gòu)建路徑
如前所述，實現(xiàn)遠期合同功能升級，關(guān)鍵在于提升市場流動性。雖然國內(nèi)已經(jīng)有不少引入電力期貨（面向中長期與現(xiàn)貨）、虛擬報價（面向日前與實時）的研究，但基本是來自成熟經(jīng)驗的借鑒，還不足以打消決策者的顧慮。盡管如此，一條可能的路徑已經(jīng)在不經(jīng)意間出現(xiàn)，即以可再生能源支持政策名義出現(xiàn)的機制電價政策。
機制電價對市場設(shè)計的影響
很多人對機制電價推動新能源進入市場寄予很大期望，但忽略了其對電力市場設(shè)計的影響。在筆者看來，機制電價作為一種差價合約（CfD）對可再生能源的扶持作用，至多占到其全部影響的小部分，而且會越來越低，其本身就不是支持新能源持續(xù)發(fā)展的長效機制；而大部分貢獻可能來自對市場設(shè)計的影響。
要理解這個問題，首先要理解差價合約的多重含義。一是差價合約作為市場模式的設(shè)計特征，是一種反映集中式現(xiàn)貨市場如何通過現(xiàn)貨價格信號引導(dǎo)遠期合同的機制，是市場機制設(shè)計的一部分；二是作為對特定資源類型的相對長期的支持政策，比如針對可再生能源，像英國和我國；三是作為純財務(wù)合同意義上的金融工具，是一種單向或雙向的套期保值工具。當然，三重含義相互交織融合，但做出含義的區(qū)分能讓我們在不同場景下更具針對性。
我國的機制電價政策是以第二種名義進入電力市場的，盡管定位于“場外”，但這個“場”僅指狹義的市場，電力市場設(shè)計的兩大要素“調(diào)度”和“結(jié)算”，市場不可能將結(jié)算排除在外。機制電價作為一種CfD，量價由政府統(tǒng)一或拍賣機制確定，但問題關(guān)鍵不在于量價如何確定，而在于其引入實現(xiàn)了純財務(wù)合同與現(xiàn)貨市場的并存。而這就提供了比扶持新能源進市場更重要的作用，即完善市場體系設(shè)計的一種可能路徑。
構(gòu)建完善的市場體系路徑
具體來說，如果機制電價能由某種機制統(tǒng)一簽訂，并適用于眾多分散的主體，那么，有無可能允許這些分散主體自行簽訂CfD呢？當然可能！無非是將合同對手方換作用戶，或其他可能主體，無非是“多退少補”的對手方身份更加明確，而不必再由工商業(yè)用戶分攤。
從另一個角度看，當市場主體自行簽訂CfD時，也無非相當于簽訂了一份虛擬的PPA（長期購電合同）。進一步，這種合同能不能轉(zhuǎn)向更短期，以適配電力現(xiàn)貨市場的運行？當然可能，既然機制電價能與現(xiàn)貨市場并存，自然沒有理由認為短期CfD不能與現(xiàn)貨市場并存。
再進一步，如果允許可再生能源廠商自主尋求CfD機會，那么能否允許其他類型的市場主體也簽訂類似CfD。當然也可能，無非是不同類型主體參與的節(jié)奏需要把握一下。更進一步，當各類市場主體都能自主簽訂CfD時，有無可能讓這種交易更有效率，比如確立新交易機制以更好滿足市場的交易需求，盡管這樣會涉及一個體制層面的協(xié)調(diào)。但這同樣可能，而且在這種情況下，更成熟的CfD產(chǎn)品也就出現(xiàn)了。
如果這一切都變?yōu)楝F(xiàn)實，我們將大概率地發(fā)現(xiàn)，遠期價格與現(xiàn)貨價格的收斂能更容易地實現(xiàn)了。有心栽花花不發(fā)，無心插柳柳成蔭。在現(xiàn)貨市場全覆蓋之后，市場建設(shè)的重點已經(jīng)轉(zhuǎn)向如何提升現(xiàn)貨市場對遠期市場的引導(dǎo)作用；機制電價合同并不會因為被人為定義為“場外”而損失其作為純財務(wù)合同“結(jié)算”的市場功能，也正是這一點，機制電價提供了構(gòu)建新型遠期合同體系的新可能。
總結(jié)與展望
中國已經(jīng)初步建立起以全電力庫為核心的市場體系，這構(gòu)成了下一步的市場建設(shè)新起點。如何利用好既有的建設(shè)成果，并不斷增強電力市場在優(yōu)化資源配置、保障電力安全中的作用，成為當下必須關(guān)注的重要問題，其中的核心問題便是如何理順遠期與現(xiàn)貨間的關(guān)系。我們提供了一個理解這一問題的理論分析，同時也指出了關(guān)鍵的癥結(jié)，并提供了破解思路。
現(xiàn)貨市場雖然基本實現(xiàn)全覆蓋，但其功能發(fā)揮仍受到很大限制，主要服務(wù)于中長期合同的偏差考核。但這種偏差考核，會因中長期合同固有的流動性限制而導(dǎo)致難以實現(xiàn)遠期合同價格與現(xiàn)貨價格的收斂，從而固化了市場主體的內(nèi)在風險。為應(yīng)對這類被固化的風險，政策設(shè)計者采用免考核范圍、事后收益回收/返還等措施，但這些措施又會嚴重抑制現(xiàn)貨市場的作用。以保供邏輯強化中長期簽約比例并剛性執(zhí)行的做法，實際上從根源上切斷了現(xiàn)貨引導(dǎo)遠期交易策略的渠道——要么是風險固化，要么是市場亂象，顯然與強制簽約的初衷相悖。問題關(guān)鍵不在于強制簽約是否合理，而在于強制簽約是否具備條件。實際上，強制簽約的考慮主要來自維持傳統(tǒng)電量計劃執(zhí)行方式的慣性思維，并不適應(yīng)市場建設(shè)的進展需要。
電力市場建設(shè)的重心要放在理順遠期與現(xiàn)貨市場的關(guān)系上。解決這一問題，首先要突破傳統(tǒng)的“實物”與“財務(wù)”之爭。這一爭論在討論市場模式選擇時更具意義，但在現(xiàn)貨市場模式已定的條件下，需要從“功能”角度深化合同認知。任何具有發(fā)電承諾的市場合同都具有物理和財務(wù)雙重屬性，純財務(wù)合同本質(zhì)上是從實物合同的財務(wù)功能衍生而來，交割要求并不排斥強化財務(wù)功能，強化財務(wù)功能更有利于實物合同的簽訂和執(zhí)行。
實物和財務(wù)合同能夠共同保障電力市場的安全、高效運行。實物合同能夠提供面向調(diào)度時段的發(fā)電承諾，發(fā)揮可用容量保障的作用；而財務(wù)合同則能夠更好對標實時市場供求，使市場主體像參與現(xiàn)貨競爭一樣參與遠期競爭，它決定了實際價格對預(yù)期現(xiàn)貨價格的收斂程度。在有效的遠期與現(xiàn)貨關(guān)系下，保供與效率是相互成就的。
在當前條件下，中長期交易與現(xiàn)貨市場被強行捆綁在一起，但彼此功能并不銜接。這也構(gòu)成了簽約市場亂象的基本原因。目前看，放松中長期簽約限制，能夠一定程度上緩解中長期交易與現(xiàn)貨市場間的功能矛盾，減少市場主體被固化的風險，有利于放大現(xiàn)貨市場的引導(dǎo)功能，但這還遠遠不夠。協(xié)調(diào)推進純財務(wù)合同或金融避險工具的應(yīng)用，將更有利于實現(xiàn)遠期價格與現(xiàn)貨價格的收斂，從而為實物合同更好發(fā)揮作用提供良好條件。更進一步，如果市場流動性得到充分提高，價格收斂有效實現(xiàn)，那么施加強制的實物簽約要求也仍完全可行，只是此時的實物合同將與現(xiàn)在不同，更多發(fā)揮可用容量保障的作用。
總之，雖然在遠期與現(xiàn)貨關(guān)系上，既有相關(guān)市場建設(shè)政策有點相互“卡”住，但仍有很大希望實現(xiàn)一招破局，滿盤皆活。目前，純財務(wù)合同以可再生能源支持政策的名義，猶抱琵琶半遮面般地進入了中國電力市場。無論其目前身份定位如何，其內(nèi)在的合同性質(zhì)已經(jīng)開啟發(fā)揮全電量優(yōu)化現(xiàn)貨市場功能的新路徑。
責任編輯：江蓬新
